近十年，我国房地产行业发展经历了深刻变迁，行业生态在重塑，房企的经营逻辑在重构。房企经营有哪些重要变化？我们以房企的优秀代表上市房企为主要研究对象，梳理重要指标数据，结果显示：房地产上市公司营业收入在连续增长后到达峰值，近两年出现回落；资产负债率整体呈上升趋势，2022年下降较为明显；总资产周转率呈下降趋势。展望未来，随着股权融资通道打开，上市房企有望利用资本市场改善资产负债表。同时，上市房企经营会持续分化，大型央国企及经营稳健的民企仍能保持强劲发展。
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变迁：规模及杠杆水平触顶回落，经营效率呈现下行趋势
1.营业收入：市场调整影响，达到高峰后出现回落
沪深及在港上市房企营业收入均值在连续增长后出现下降。2012-2020年，沪深及在港上市房企营业收入均值连续增长，其中沪深上市房企营业收入均值年复合增长率为28.1%，大陆在港上市房企营业收入均值年复合增长率为16.5%。从2020年起，受新冠疫情、宏观经济、政策调控等综合因素影响，房地产市场进入深度调整期，沪深及在港上市房企营业收入经历高峰后出现下滑，多年的营业收入增长趋势中断。在港上市房企中规模较大的民营企业较早受到市场冲击影响，企业经营出现困难，导致在港上市房企营业收入均值到达高峰早于沪深上市房企。
2012-2022年房地产上市公司营业收入均值变化情况
数据来源：企业公告，综合整理
2.资产负债率：H股公司高于A股，总体触顶回落
沪深及在港上市房企资产负债率整体呈上升趋势。2012-2021年，沪深上市房企资产负债率均值年均上升0.97个百分点，大陆在港上市房企资产负债率均值年均上升1.07个百分点。由于房地产金融审慎政策实施及市场调整原因，2022年沪深及在港上市房企资产负债率均出现下降，其中沪深上市房企融资所获资金相对在港上市房企较少，资产负债率下降更加明显。
2012-2022年房地产上市公司资产负债率均值变化情况
数据来源：企业公告，综合整理
3.总资产周转率：呈现明显下行趋势
近年沪深及在港上市房企总资产周转率呈下降趋势。2013-2017年沪深及在港上市房企总资产周转率均值下降较为明显。2018年后，沪深及在港上市房企总资产周转率均值基本稳定在0.20与0.19左右。2022年房地产上市公司虽然拿地规模下降，但是竣工结转显著减慢，导致周转效率明显下降。
2012-2022年房地产上市公司总资产周转率均值变化情况
数据来源：企业公告，综合整理
展望：股权融资通道打开，企业将持续分化
2023年，资本市场改革持续深化，全面实行股票发行注册制改革正式启动，大力推进公募REITs常态化发行，在促进房地产平稳健康发展等重点领域推出更多务实举措。有关部门起草了《改善优质房企资产负债表计划行动方案》，通过“资产激活”、“负债接续”、“权益补充”、“预期提升”四项行动，综合施策改善优质房企经营性和融资性现金流，引导优质房企资产负债表回归安全区间。当前宏观经济好转预期增强，房地产市场信心加快恢复。同时，证监会2023年系统工作会议强调深入实施新一轮推动提高上市公司质量三年行动方案，房地产上市公司应坚持稳中求进工作总基调，顺应政策及行业趋势，积极探索新的发展模式，推动公司实现高质量发展。
1. 上市房企股权融资通道打开，利用资本市场改善资产负债表
2022年11月28日，证监会决定在股权融资方面调整优化5项措施，恢复涉房上市公司并购重组及配套融资，恢复上市房企和涉房上市公司再融资等。从股权融资房企性质来看，股权融资覆盖范围广泛，央国企、民企、混合所有制均有参与，不仅包含优质房企，也有出险房企。从融资对象来看，大股东或实控人、母公司、金融机构均有出现。从融资目的来看，项目开发、偿还境内外债务、补充流动资金为主要用途，还有部分企业明确提出用来购买股权资产。
截至2023年3月部分上市房企发布股权融资信息情况
数据来源：企业公告，综合整理
股权融资有助于企业实现补充资金、提升权益的双重目标，有利于上市房企改善资产负债表。房企可通过股权融资筹集长期资金，用于既有项目建设及新项目获取，保持业绩稳定或扩张。同时股权融资不直接增加房企的负债规模，可帮助企业降低杠杆率，改善资产负债表。但是，目前A股上市房企股权融资申请都还在审批流程中。相关机构需要加快流程审批，实质性落地，缓解房企流动性困难，有助于提升企业及行业信心。
2023年1月，《改善优质房企资产负债表计划行动方案》发布，帮助房企在股权融资之外通过盘活资产、负债接续等方面改善资产负债情况。上市房企可通过加速存货去化、发行商业地产类ABS、REITs等方式盘活持有型物业，增强自身资产流动性。同时也应抓住政策窗口，在流入端与金融机构沟通积极，通过发行增信债券、加强银企战略合作等方式获取融资机会，在流出端可对到期债务做出合理展期，暂缓短期偿债压力。
2.企业经营持续分化，头部央国企及稳健民企仍能保持强劲发展
过去二十年房地产高速增长的发展阶段已经结束，近两年随着行业进入深度调整期，上市房企整体规模业绩出现下滑，企业之间分化明显。从业绩表现来看，截至2023年3月底，沪深及在港上市披露业绩的房地产公司中，超七成利润出现下滑，亏损企业数量与亏损金额都创下行业记录，但也有一小部分房企抗住了压力，实现了稳中有增。行业龙头企业凭借综合优势保持业绩稳定，一些处于第二梯队的房企也收获了业绩增长。从企业经营来看，作为行业中的佼佼者，上市房企销售与拿地规模变化差异明显，部分房企流动性困难出现债务违约，进而影响企业销售与拿地，企业正常经营受到重大影响，但也有部分企业凭借较强的融资能力与品牌优势，在项目销售、土地储备等企业经营方面保持稳定。
未来，发展强劲的房企主要有两类，大型央国企与经营稳健的民企，这两类企业表现出更高的盈利水平和更高的韧性。这些企业共同特征是：一是经营韧性强、销售受冲击小、费效比高，购房者对央国企及高信用民企信任程度高，企业销售受到冲击较小，项目开发进度未受到影响，竣工结转节奏保持正常。二是布局高能级城市，高能级城市在市场下行周期为企业提供更高的支撑度，价格更加坚挺，资产减值压力更小，企业销售、利润受到的冲击影响较小。三是重视经营安全，交付能力强且具有较强的品牌和信用优势，拥有比较严格的财务杠杆管理水平。
